Près de deux ans après son explosion spectaculaire, Zhu Su, cofondateur de Three Arrows Capital (3AC), a utilement offert des conseils à Ethena sur la façon de gérer les risques.
Le fonds de Su a explosé de façon spectaculaire en 2022 après avoir poursuivi de manière agressive sa thèse du « supercycle ». 3AC a fantôme les créanciers et s’est montré peu coopératif avec les liquidateurs, ce qui a conduit à l’emprisonnement de Su en septembre après avoir tenté de fuir Singapour.
Le partenaire criminel de Su, Kyle Davies, reste impénitent et a l’intention d’éviter la prison.
En supposant hardiment que les gestionnaires de risques d’Ethena voudraient son avis en premier lieu, Su suggère de tirer parti du côté long de la transaction pour maintenir le « taux de financement » de l’ETH élevé. Plutôt que de simplement détenir la garantie ETH mise en jeu par l’USDe, il conseille de l’utiliser pour emprunter davantage d’ETH sur le protocole de finance décentralisée (DeFi) Aave.
Les fonds supplémentaires seraient alors utilisé pour acheter des swaps perpétuelsstimulant la demande d’effet de levier et maintenant les rendements de l’USDe à un niveau élevé.
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La position d’Ethena est ce qu’on appelle une transaction de base, tirant parti de la demande actuelle d’effet de levier ETH dans l’ensemble du secteur.
Le protocole accepte les dépôts dans une variété de pièces stables qu’il utilise pour acheter des ETH mis en jeu. Cette position longue est couverte par une vente à découvert d’ETH sur les bourses qui, compte tenu du sentiment du marché, génère actuellement un « taux de financement ». Le même modèle a récemment été ajouté pour soutenir l’USDe avec Bitcoin.
Gagner des rendements des deux côtés d’une position couverte permet à Ethena d’obtenir un rendement combiné élevé pour ses utilisateurs, du moins pour le moment. Ethena a accumulé plus de 2 milliards de dollars de dépôts depuis le lancement en février, stimulé par la promesse de rendements élevés et d’une campagne de points (ou « fragments »).
Une grande partie des inquiétudes concernant le modèle d’Ethena concernait la stabilité d’une position aussi importante si les taux de financement devenaient négatifs, comme ils l’ont brièvement fait lors de l’instabilité du marché du week-end dernier.
Si les taux de financement du côté court de la transaction devaient baisser suffisamment, ils annuleraient les récompenses de mise gagnées du côté long. Cela éroderait le soutien de l’USDe et, selon le calendrier, pourrait conduire à une baisse du « dollar synthétique ».
Le risque, détaillé dans les documents d’Ethena, est bien connu, mais des inquiétudes subsistent quant à la rapidité avec laquelle l’USDe s’est développé et le danger potentiel posé par un besoin soudain de dénouer rapidement les positions.
Des comparaisons ont été établies entre l’USDe d’Ethena et l’UST stablecoin algorithmique effondré de Do Kwon, qui offrait également des rendements « stables » démesurés via le protocole Anchor.
L’implosion du 3AC s’est produite à la suite du krach boursier précipité par la dévaluation spectaculaire du dollar américain il y a près de deux ans.
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Depuis lors, Su et Davies ont lancé (un peu ironiquement) une plateforme de négociation de réclamations en matière de faillite, OPNX. Le propre jeton de l’échange déjà disparu est en baisse de 85 % par rapport à son plus haut historique en août de l’année dernière.
Cela n’a cependant pas été une mauvaise nouvelle pour Su, qui a décrit son séjour en prison comme « une expérience vraiment agréable dans l’ensemble ».
