Marathon Digital a vendu sa dette pour acheter du bitcoin, après que les bénéfices miniers de BTC se soient détériorés cette année.
Le mineur suit les traces de Michael Saylor en utilisant de l’argent emprunté pour ajouter du BTC à son bilan.
Le milliardaire Michael Saylor est devenu l’un des pionniers des achats à grande échelle de bitcoins (BTC) par les entreprises, en utilisant de l’argent emprunté pour transformer son développeur de logiciels coté en bourse MicroStrategy (MSTR) en l’un des plus grands détenteurs de cette crypto-monnaie au monde.
Aujourd’hui, une autre entreprise – surprenante – suit une stratégie similaire. Il s’agit d’un mineur de bitcoins, une entreprise qui peut théoriquement obtenir des BTC à prix réduit grâce au minage. Le fait qu’elle suive la stratégie de Saylor, en vendant de la dette pour financer ses achats de bitcoins, au lieu d’utiliser cet argent emprunté pour acheter du matériel pour miner plus de pièces, met en lumière la difficulté du secteur minier cette année.
Le mineur est Marathon Digital (MARA), qui a vendu ce mois-ci 300 millions de dollars de billets convertibles, ou obligations pouvant être transformées en actions, et acheté 4 144 bitcoins avec la majeure partie du produit.
Plutôt que d’acheter plus de plates-formes minières, « étant donné le prix actuel du hachage minier, le taux de rendement interne (TRI) indique que l’achat de bitcoins en utilisant des fonds provenant d’émissions de dette ou d’actions est plus avantageux pour les actionnaires jusqu’à ce que les conditions s’améliorent », a récemment déclaré le plus grand mineur coté en bourse sur X. Le « prix du hachage » est une mesure de la rentabilité minière.
La stratégie d’accumulation de bitcoins de MicroStrategy a été largement critiquée lorsque les prix se sont effondrés en 2022, mettant la participation de l’entreprise sous l’eau. Personne ne rit aujourd’hui, étant donné que le stock de bitcoins de MicroStrategy vaut des milliards de plus que ce que l’entreprise a payé.
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Les parcours de MicroStrategy et de Marathon sur le marché boursier ont été largement similaires après que Saylor a commencé à acheter du bitcoin en 2020. Tous deux étaient essentiellement un proxy du prix du bitcoin – une qualité attrayante à l’ère précédant l’approbation des ETF bitcoin au début de cette année.
Mais cette année, la divergence est énorme. L’action de MicroStrategy a grimpé de 90 %, car elle a continué à suivre le prix du bitcoin. Marathon a chuté d’environ 40 %, car l’activité minière est devenue beaucoup plus difficile. La réduction de moitié du bitcoin en avril a réduit de moitié la récompense pour l’extraction de bitcoins, réduisant considérablement la principale source de revenus des mineurs.
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Au milieu de cette chute, Marathon a adopté une stratégie « full HODL » consistant à conserver tous les bitcoins qu’il exploite et à lever des fonds pour en acheter davantage.
« L’adoption d’une stratégie HODL complète reflète notre confiance dans la valeur à long terme du bitcoin », a déclaré Fred Thiel, président-directeur général de Marathon, dans un communiqué le mois dernier. « Nous pensons que le bitcoin est le meilleur actif de réserve du Trésor au monde et soutenons l’idée que les fonds souverains le détiennent. Nous encourageons tous les gouvernements et les entreprises à détenir des bitcoins comme actif de réserve. »
Peu de temps après avoir lancé cette stratégie HODL, Marathon a annoncé l’émission de dette de 300 millions de dollars. Marathon possède désormais plus de 25 000 bitcoins, ce qui en fait la deuxième société cotée en bourse après MicroStrategy.
Compression des bénéfices
La divergence des cours des actions entre MicroStrategy et Marathon n’est pas une surprise, compte tenu des difficultés du secteur minier. Le secteur est surchargé, plus compétitif et confronté à des coûts en hausse. Pour couronner le tout, le taux de hachage et la difficulté du réseau Bitcoin (deux mesures de la difficulté de création de nouveaux bitcoins) augmentent.
JPMorgan a récemment déclaré que la rentabilité du minage était tombée à des niveaux historiquement bas alors que le taux de hachage du réseau avait augmenté au cours des deux premières semaines d’août, tandis que le prix du hachage (la récompense moyenne que les mineurs reçoivent par unité de puissance de calcul qu’ils consacrent au minage) est toujours inférieur d’environ 30 % aux niveaux observés en décembre 2022 et d’environ 40 % aux niveaux d’avant la réduction de moitié. Les mineurs sont désormais tellement stressés qu’ils ont été contraints de passer d’une simple activité de mineur – autrefois une stratégie très rentable – à une diversification dans d’autres entreprises telles que l’intelligence artificielle, juste pour survivre. Swan Bitcoin, un mineur, vient même d’annuler son introduction en bourse et de fermer une partie de son activité minière en raison d’un manque de revenus à court terme.
« Aux niveaux actuels de prix du hash, une part significative du réseau est encore rentable, mais seulement marginalement », a déclaré Galaxy Research dans une note du 31 juillet. « Certains mineurs hésitants peuvent continuer à opérer car ils peuvent générer des bénéfices bruts positifs. Cependant, si l’on tient compte des dépenses d’exploitation et des coûts de trésorerie supplémentaires, de nombreux mineurs se retrouvent non rentables et se retrouvent peu à peu à court de liquidités », ajoute le rapport.
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De plus, le lancement en janvier des fonds négociés en bourse Bitcoin aux États-Unis a donné aux investisseurs institutionnels qui ne souhaitent pas acheter de cryptomonnaies, mais souhaitent néanmoins investir dans les cryptomonnaies, une voie plus directe que l’achat d’actions de mineurs de bitcoins. Après le lancement des ETF, la vente à découvert des mineurs et la prise de positions longues sur les ETF sont devenues une stratégie de trading courante parmi les investisseurs institutionnels, limitant ainsi l’appréciation du cours des actions des mineurs.
Pour rester compétitifs et survivre à la crise, les mineurs n’ont guère d’autre choix que de se diversifier. Même si un mineur doté d’un bilan solide comme Marathon souhaite rester une société minière pure, il doit soit investir davantage de capital dans une activité déjà à forte intensité de capital, soit acheter des concurrents. Ces deux options prennent du temps et comportent des risques importants.
À la lumière de cela, il n’est pas difficile de comprendre pourquoi Marathon s’est inspiré du succès de MicroStrategy et a acheté des bitcoins sur le marché libre.
« En période d’appréciation significative des prix, nous pouvons nous concentrer uniquement sur l’exploitation minière. Cependant, avec la tendance latérale du bitcoin et l’augmentation des coûts, ce qui a été le cas récemment, nous prévoyons d’acheter de manière opportuniste les creux », a déclaré Marathon.
Nishant Sharma, fondateur de BlocksBridge Consulting, une société de recherche et de communication dédiée à l’industrie minière, est d’accord avec la stratégie d’accumulation de BTC de Marathon. « Le prix de hachage du minage de bitcoins étant à un niveau historiquement bas, les entreprises doivent soit se diversifier dans des flux de revenus non liés aux crypto-monnaies comme (l’intelligence artificielle ou le calcul haute performance) soit doubler leurs investissements en bitcoins pour capter l’enthousiasme des investisseurs autour d’un marché haussier anticipé des crypto-monnaies, à l’instar de l’approche de MicroStrategy », a-t-il déclaré.
« Pour MARA, le plus grand producteur de bitcoins, il est logique de choisir la seconde option : conserver des bitcoins extraits à des coûts inférieurs au taux du marché et s’endetter pour en acheter davantage, augmentant ainsi son stock de BTC. »
Retour du financement par emprunt ?
Les achats de bitcoins de Marathon ne sont pas une nouveauté. Le mineur a acheté pour 150 millions de dollars de bitcoins en 2021. La nouveauté est que Marathon a utilisé des obligations convertibles de premier rang, un type de dette qui peut être converti en actions de la société, pour lever des fonds afin d’acheter plus de BTC, à l’instar de la stratégie de MicroStrategy. Selon Bernstein, la société de Saylor a levé 4 milliards de dollars à ce jour pour acheter des bitcoins, ce qui a permis à l’entreprise de bénéficier de la hausse potentielle du bitcoin tout en ayant un risque moindre d’être obligée de vendre les actifs numériques figurant à son bilan – une stratégie qui semble avoir bien résonné auprès des investisseurs institutionnels.
De plus, la dette convertible a tendance à coûter relativement peu aux entreprises et évite de diluer immédiatement les participations des actionnaires comme le ferait une offre d’actions. « Le prix du bitcoin étant à un point d’inflexion et les vents favorables du marché étant attendus, nous considérons que c’est le moment opportun pour augmenter nos avoirs, en utilisant des obligations convertibles de premier rang comme source de capital à moindre coût et qui n’est pas immédiatement dilutive », a déclaré Marathon.
Le mineur a proposé ses obligations à un taux d’intérêt de 2,125 %, soit moins cher que le taux actuel du Trésor américain à 10 ans de 3,84 % et comparable à la dernière augmentation de taux de MicroStrategy à 2,25 %. Le mineur a pu offrir un taux aussi bas tout en attirant les investisseurs car ces derniers obtiennent un revenu régulier grâce à leurs dettes et conservent la possibilité de convertir les obligations en actions, exploitant ainsi le potentiel de hausse de l’action.
« L’avantage des obligations convertibles par rapport au financement par emprunt traditionnel est que MARA pourra obtenir un taux d’intérêt beaucoup plus bas que ce qu’il ferait autrement, du fait que les obligations peuvent être converties en actions », a déclaré Blockware Intelligence dans un rapport.
Le fait de pouvoir lever des fonds à un taux d’intérêt bon marché permet également à Marathon de consolider son fonds de roulement en vue d’éventuelles acquisitions. « L’industrie minière du bitcoin en est aux premières phases de consolidation, et les acquéreurs naturels sont les entreprises disposant de bilans importants », a déclaré Ethan Vera, directeur de l’exploitation de Luxor Tech. « L’ajout d’une position de bilan en bitcoins permet aux entreprises de lever des capitaux avec une utilisation claire des fonds, tout en préparant leur bilan pour d’éventuelles fusions et acquisitions. »
En fait, ce type de financement par emprunt pourrait faire un retour en force pour l’ensemble du secteur minier, après avoir disparu du marché pendant l’hiver crypto, car de nombreux mineurs ont fait défaut sur leurs prêts mal structurés. « Auparavant, les options de financement par emprunt disponibles pour les mineurs étaient principalement structurées autour de la garantie des ASIC », a déclaré Galaxy, ajoutant que le manque de liquidité sur ces prêts après l’effondrement des prix de 2022 a nui à l’ensemble du secteur. Parmi les autres mineurs qui ont récemment exploité les marchés de la dette figurent également Core Scientific (CORZ) et CleanSpark (CLSK).
« Nous pensons que l’industrie est désormais dans une bien meilleure position pour s’endetter et ne pas dépendre uniquement de l’émission d’actions pour sa croissance », a déclaré Galaxy.
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